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來源：不良資產(chǎn)頭條綜合中信證券、中誠(chéng)信國(guó)際評(píng)級(jí)

12月2日，泰州醫(yī)藥高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)管理委員會(huì)和泰州市高港區(qū)人民政府聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于泰州引江城市開發(fā)建設(shè)有限公司、江蘇大江建設(shè)工程有限公司退出政府融資平臺(tái)的公告》。

《公告》稱：根據(jù)相關(guān)防范化解地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的要求，我區(qū)泰州引江城市開發(fā)建設(shè)有限公司、江蘇大江建設(shè)工程有限公司等融資平臺(tái)公司已轉(zhuǎn)型為市場(chǎng)化運(yùn)作的國(guó)有企業(yè)。自公告發(fā)布之日起退出政府融資平臺(tái)，不再承擔(dān)政府舉債融資職能。轉(zhuǎn)型后的國(guó)有企業(yè)依法開展市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)、自負(fù)盈虧，政府出資機(jī)構(gòu)以出資額為限承擔(dān)有限責(zé)任。

11月30日，泰州市海陵區(qū)人民政府發(fā)布公告：

為全面貫徹落實(shí)中央、省關(guān)于地方政府性債務(wù)管理要求，進(jìn)一步厘清政府與國(guó)有企業(yè)的權(quán)責(zé)邊界，加快國(guó)有企業(yè)市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型，防范和化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，泰州市中天新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展有限公司、泰州鑫順德園林綠化工程有限公司、泰州市鑫海物業(yè)管理服務(wù)有限公司、泰州市文創(chuàng)企業(yè)管理有限公司、泰州道騰實(shí)業(yè)有限公司、泰州市嘉途貿(mào)易有限公司、江蘇東山電力科技有限公司轉(zhuǎn)型為市場(chǎng)化運(yùn)行主體，自公告之日起不再承擔(dān)政府融資職能，不再是我區(qū)融資平臺(tái)公司。以上公司后續(xù)舉借的債務(wù)，泰州市海陵區(qū)人民政府不承擔(dān)任何償債責(zé)任。

城投平臺(tái)公司宣布退出融資平臺(tái)的案例自2015年開始出現(xiàn)，2017年及以后明顯增多。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，進(jìn)入2022年以后，諸多城投平臺(tái)公告退出地方融資平臺(tái)，不再承擔(dān)地方政府舉債融資職能。宣布退出的城投公司涉及遼寧、河南、安徽等省市，所涉及的城投平臺(tái)所屬地區(qū)行政等級(jí)較低，集中在區(qū)縣級(jí)水平，且大部分城投平臺(tái)公告當(dāng)日已無存續(xù)債券。

中信證券研究認(rèn)為，部分城投退出是為厘清與政府債務(wù)關(guān)系，但更多是為拓寬融資渠道。2022年以來財(cái)政部?jī)纱瓮▓?bào)隱債問責(zé)的典型案例，當(dāng)前隱性債務(wù)的防控是仍是政府工作的主線之一。在此背景下，部分城投平臺(tái)宣布退出地方融資平臺(tái)名單，一定程度上也是為了厘清與政府的債務(wù)關(guān)系，減輕地方政府隱債壓力。由于我國(guó)債券市場(chǎng)監(jiān)管的差異，名單內(nèi)的城投平臺(tái)融資端曾有些許限制，因此更多的城投平臺(tái)退出名單實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型是為拓寬自身融資渠道，從而可以“換個(gè)身份”更好的服務(wù)政府。

城投和基建在城鎮(zhèn)化進(jìn)程中的職能不會(huì)戛然而止。當(dāng)前我國(guó)的城鎮(zhèn)化水平較發(fā)達(dá)國(guó)家仍有一定的差距，城鎮(zhèn)化建設(shè)任重而道遠(yuǎn)。城投和基建相輔相成，在新型城鎮(zhèn)化的推行中，城投平臺(tái)作為地方政府最有力的幫手，參與承擔(dān)了大量建設(shè)項(xiàng)目，而基建又是新型城鎮(zhèn)化建設(shè)的重要抓手。除了部分經(jīng)濟(jì)十分發(fā)達(dá)的地區(qū)，其余大部分地區(qū)仍需用基建來拉動(dòng)地區(qū)經(jīng)濟(jì)和鋪墊招商引資，因此城投和基建在城鎮(zhèn)化進(jìn)程中的職能不會(huì)戛然而止。

但城投平臺(tái)與地方政府間的關(guān)系難以憑借“一紙公文”完全割裂。城投債發(fā)行具有明顯地域特點(diǎn)，北上廣等經(jīng)濟(jì)十分發(fā)達(dá)地區(qū)城投債發(fā)行占比相對(duì)較少，而貴州、寧夏等無明顯產(chǎn)業(yè)支柱，且發(fā)展需求較大的地區(qū)城投債發(fā)行占比相對(duì)較高。

值得注意的是，城投債占比和城鎮(zhèn)化率有明顯的負(fù)相關(guān)性，即城鎮(zhèn)化率低的地區(qū)城投債占比普遍較高，更好地印證了部分地區(qū)城鎮(zhèn)化推進(jìn)的過程中離不開城投平臺(tái)的幫助。2017年以來，城投平臺(tái)其他應(yīng)收款規(guī)模始終處于上漲趨勢(shì)，較高的其他應(yīng)收賬款規(guī)模一定程度顯示出城投平臺(tái)與地方政府關(guān)系緊密，“一紙公文”的退出難以實(shí)質(zhì)性割裂兩者的關(guān)聯(lián)。

今年以來城投公司多以“市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型”為由退出地方融資平臺(tái)，但并不代表與地方政府就此徹底割裂，退出平臺(tái)名單可以拓寬企業(yè)的融資渠道，在一定領(lǐng)域?yàn)槠髽I(yè)帶來便利，有時(shí)候退出是為了更好地服務(wù)地方政府。

中誠(chéng)信認(rèn)為，當(dāng)下經(jīng)濟(jì)下行壓力仍然較大，宏觀政策在穩(wěn)增長(zhǎng)中尋求兼顧防風(fēng)險(xiǎn)，隱性債務(wù)化解取得一定成效但仍需關(guān)注結(jié)構(gòu)性和區(qū)域性問題，城投企業(yè)未來償債壓力尤其是流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。城投行業(yè)或存在如下演繹：

（一）城投政策“緊融資”方向不變。12月7日，中共中央政治局會(huì)議中指出，明年要堅(jiān)持穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)，繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，要著力擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求，充分發(fā)揮消費(fèi)的基礎(chǔ)作用和投資的關(guān)鍵作用。城投企業(yè)承擔(dān)著逆周期調(diào)節(jié)的職能，對(duì)于穩(wěn)增長(zhǎng)壓力下政策邊際調(diào)節(jié)部分城投公司或迎利好；但同時(shí)，由于隱性債務(wù)嚴(yán)監(jiān)管基調(diào)不改，城投債發(fā)行審核并不會(huì)因?yàn)榇倩ǘ鴮捤桑罄m(xù)城投企業(yè)的融資仍將實(shí)質(zhì)性受到5號(hào)文和15號(hào)文的約束，城投公司融資仍將處于相對(duì)偏緊狀態(tài)。

（二）隱債問責(zé)力度將加大，城投業(yè)務(wù)的開展模式將持續(xù)規(guī)范。在進(jìn)一步完善防范化解隱性債務(wù)長(zhǎng)效機(jī)制的背景下，后續(xù)財(cái)政、銀保監(jiān)等部門在隱債排查方面的合作有望加強(qiáng)，隱債問責(zé)力度將持續(xù)加大，需關(guān)注相關(guān)問責(zé)區(qū)域的城投融資受阻情況。隨著隱性債務(wù)化解的持續(xù)推進(jìn)，城投承擔(dān)的純公益性項(xiàng)目建設(shè)有預(yù)算資金保障，參與的其他建設(shè)投資項(xiàng)目需結(jié)合收益來源明確資金平衡方案，基礎(chǔ)設(shè)施投融資業(yè)務(wù)的傳統(tǒng)模式將面臨較大變化，相關(guān)業(yè)務(wù)的開展模式在強(qiáng)監(jiān)管背景下將持續(xù)規(guī)范。

（三）整合持續(xù)推進(jìn)，定位和功能更加明確。城投公司整合將進(jìn)一步推進(jìn)，以期實(shí)現(xiàn)隱債化解、打造優(yōu)質(zhì)融資主體、規(guī)避監(jiān)管政策和推進(jìn)轉(zhuǎn)型等多個(gè)目標(biāo)。在此過程中，城投公司和政府的關(guān)系將進(jìn)一步厘清，并將被賦予更多的市場(chǎng)主體資格和職能，同時(shí)城投公司功能和定位將更加明確，內(nèi)部管理水平將進(jìn)一步提升。“二十大”提出要健全公共服務(wù)體系，著力實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，推進(jìn)城鄉(xiāng)融合和區(qū)域協(xié)調(diào)統(tǒng)籌，城投轉(zhuǎn)型方向更加凸顯，作為肩負(fù)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展和民生改善使命的重要主體，城投轉(zhuǎn)型或?qū)⒅攸c(diǎn)布局于城市公用事業(yè)、產(chǎn)業(yè)投資運(yùn)營(yíng)等領(lǐng)域。同時(shí)，優(yōu)化體系，提升效能，建立市場(chǎng)化、規(guī)范化的運(yùn)作機(jī)制等深化治理結(jié)構(gòu)改革亦是城投轉(zhuǎn)型的必由之路。

（四）不同區(qū)域風(fēng)險(xiǎn)繼續(xù)分化，同一地區(qū)風(fēng)險(xiǎn)收斂。疫情反復(fù)以及土地市場(chǎng)低迷將使得部分債務(wù)負(fù)擔(dān)較重地區(qū)的財(cái)政收支進(jìn)一步承壓，當(dāng)?shù)爻峭豆救谫Y能力和償債能力或?qū)⑦M(jìn)一步惡化，隨著尾部風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)釋放，城投企業(yè)區(qū)域風(fēng)險(xiǎn)分化將繼續(xù)加大。對(duì)于非標(biāo)占比較高、債務(wù)壓力較大以及土地出讓收入持續(xù)下滑的區(qū)域需予以進(jìn)一步關(guān)注；同時(shí)，隨著隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解“全省一盤棋”格局形成，同一地區(qū)間城投企業(yè)的信用或進(jìn)一步綁定，風(fēng)險(xiǎn)也將繼續(xù)收斂。具體來看，城投公司往來款拆借或?qū)⒏鼮轭l繁，互相擔(dān)保情況將更為普遍，交叉持股以及整合為新主體的情況或進(jìn)一步推進(jìn)，同一地區(qū)城投企業(yè)之間的發(fā)行利差或呈收縮態(tài)勢(shì)。

（五）短期內(nèi)城投債發(fā)生公開債實(shí)質(zhì)性違約的概率不大，但需關(guān)注弱區(qū)域債務(wù)化解方案的有效性及后期影響。2021~2022年，堅(jiān)決防控金融風(fēng)險(xiǎn)的原則未動(dòng)搖，多省發(fā)聲將守住不發(fā)生債務(wù)違約的政治底線。2022年多個(gè)債務(wù)較高地區(qū)因地制宜推進(jìn)債務(wù)化解工作，進(jìn)一步表明各省償債意愿強(qiáng)烈。因此，短期內(nèi)城投企業(yè)公開債發(fā)生實(shí)質(zhì)性違約的概率不大。但同時(shí)，部分地區(qū)通過存續(xù)債券兌付、展期等方式獲得區(qū)域風(fēng)險(xiǎn)的階段性緩釋，但也面臨后續(xù)債務(wù)處置路徑尚存在不確定性，展期債券后續(xù)兌付仍存在壓力等問題，弱區(qū)域債務(wù)化解方案推進(jìn)中對(duì)區(qū)域內(nèi)的金融體系、國(guó)有資源以及各級(jí)城投再融資的影響都有待觀察。